女皇即将讲话，大趋势是否有所变化

端木哲

　昨天发生了两件大事推动了黄金、原油、股市、外汇等市场的全面反应。市场波动瞬间加剧，成交量翻倍。
　　1、亚洲时段，美国军事打击叙利亚；
　　注：8时40分左右，美军舰船向叙利亚中部霍姆斯省的沙伊拉特军用机场发射了59枚战斧式巡航导弹。
　　2、纽约时段，美国3月美国非农就业远不及预期。
　　注：美国劳工部周五公布，3月份非农就业人数经季节性因素调整后较前一个月增加9.8万人，增幅较前两个月大幅放缓，并低于预期的增加17.5万人。
　　上述两件事情造成的市场反应几乎是一致的：金价瞬间暴涨、油价上涨、股市下跌、美元下跌。
　　但之后，临近尾盘又发生了一件事彻底扭转了金融市场走势，并使市场大致回调到前一日时的水平，堪比59枚战斧式巡航导弹的威力：
　　3、纽约尾盘，纽约联邦储备银行行长达德利(William Dudley)重申美联储接近缩减资产负债表。
　　注：纽约联邦储备银行行长达德利周五表示，将在今年晚些时候或明年开始缩表；减持债券的一个原因是为未来扩大资产负债表预留开放的选项，其组合规模可能不会回到危机前的水准。缩表或导致仅“略微暂停”升息，可能是避免同时采取政策行动，这句话令对押注美国今年升息超过一次的美元多头释怀。利率仍然是主要的货币政策工具，而不是“逐步”缩减资产负债表。
　　随后，美元指数一举突破101关口，美国收益率攀升至2.30%关键水准，美国股市攀升至日高，黄金瞬时暴跌，白银也短线跳水。
　　是不是太神奇了，一句话能令市场反转。美联储资产负债表究竟是如何影响市场的，以下是Bloomberg宏观策略师CameronCrise的观点：
　　随着周五的非农就业报告出炉，交易员们的注意力可以转回美联储和热烈的资产负债表辩论了。问题的核心在于，停止再投资将对债券收益率和整体经济有什么影响。
　　根据美联储3月份会议纪要，部分FOMC委员担心，戛然停止再投资可能导致市场或经济动荡。我们是否可以从市场和经济变量在过去针对美联储资产负债表变化的表现而找出一些信号呢？我决定试试看。
　　我以美联储资产负债表三个月变动规模作为量化宽松/再投资政策的替代指标。这个样板包括好几个资产负债表政策：量化宽松、减码、扭曲操作、无QE有再投资，甚至还有2010年既无QE也无再投资的几个月。
　　然后，我把资产负债表增幅分为五等分，并评估一系列关键变量的平均表现：
　　1、标普500指数
　　2、美国10年期国债收益率
　　3、民间就业
　　4、控制组零售销售
　　5、核心耐用品订单
　　公平起见，我计算了每个五等分与全样本均值的标准差。
　　乍看起来，结果很有说服力：在资产负债表增速的最高五等分中，各个试验变量都取得高于均值的上涨。相反，最低五等分中，变量表现也低于均值。
　　不过，结果并非严格线性；中间三个五等分的表现，并不符合资产负债表是市场和经济变量主要影响因素的说法。而且，如果将五等分的均值换成中值，则结果更模糊，尤其是在市场变量方面。事实上，在最低的两个五等分中，标普500指数的月度变化中值是高于全样本均值的。
　　事实上，样本可能不够大，无法得出确定的结论。最高五等分多发生于2013年，而当时恰逢减码风暴。最低五等分主要在2010-12年，当时美国经济复苏尚未完全确立，欧元区危机正如火如荼。而且，这里面没有纳入利率政策。
　　我猜，如果没有财政政策或国际局势的冲击，美联储结束再投资政策，会对债券收益率和整体经济有相当温和的影响。美联储是否认同这个观点可能将决定美联储淡出再投资还是戛然停止
　　或许，珍妮特·耶伦下周一讲话的时候，将会透露一点风向。
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