期货之家：国债期货

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债期货用一个崭新的面貌在中国这个大台上展现自我，重要的差异是一揽子可交割债券的机制取代了以前现券和期货一对一交割的机制

。这是国际成熟市场的通常做法，目的之一是缓解逼空风险，并同时提高现货的流动性。面对国债期货的再次登场，市场参与的各方都在不遗余力地

进行研究。然而，由于新的交割机制所衍生的隐含在国债期货之中的期权属性，令不少研究者和投资者望而却步，不知道如何准确把握。

　　实际上，基差分析是揭开国债期货隐含期权朦胧面纱的最佳切入点，是正确运用对冲和套利策略的路标。理解国债期货的基差的含义就意味着全

面解析了国债期货的期权属性。为了更加深入浅出地解释国债期货基差的含义，我们不妨将它与股指期货的基差进行对比。首先，基差的基本概念是

指现货价格和期货价格的差。而在国债期货中，由于存在一揽子可交割债券，国债期货的标的是一只虚拟国债，每一只可交割国债都存在一个对应虚

拟国债的“兑换率”，称为转换因子。

   如果投资者购买了一份国债现货，同时卖出相应的一份国债期货(包含转换因子的因素)，该投资者为了这个投资组合所支付的成本就是基差。按

照定价理论，支付的成本和未来获得的收益的价值应该相等。但是根据在国际成熟市场上的情况，国债期货的价格总是比较低，结果是买入国债现货

并卖出期货所获得的持有收益往往要明显低于基差。这不能说是投资者的郁闷无知，其实原因正是来源于国债期货基差中的交割选择权的价值。买入

国债现货，同时卖出国债期货，国债现货的持有收益实际上还购买了一份选择权。

  国债期货的基差的重要性还在于，国债期货的理论价值是通过计算国债期货基差的理论价值，也就是交割选择权的理论价值，再通过基差的定义

来确定的。如果不能确定交割选择权的理论价值，就无法给国债期货的理论价值定价。这也就意味着无法进行套利交易，因为没有作为定价基准的理

论价值。在实际操作中，套利交易基本上都可以归结为基差交易，无论是期货现货套利，还是跨期套利。